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四个月从100亿翻到200亿的日子结束了：具身智能融资降温，投资人开始问交付

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作者：周砚

腾讯科技11月初报道，智平方、自变量机器人都曾在约四个月内把估值从100亿元做到200亿元，星海图不到两个月。半年融三轮的窗口正在关闭：9月国内具身智能融资46起、约116.24亿元，环比降4.2%和40.1%，老股转让报价从九折滑到5折至8折，投资人尽调的问题变成"货交付了吗、款回来了吗、明年还订吗"。

腾讯科技11月初的一篇报道给出了一个时间刻度：据其获得的信息，智平方、自变量机器人都曾在约四个月内把估值从100亿元做到200亿元，星海图更快，从100亿到200亿用了不到两个月。这篇报道的落点则是另一句话——写个10页PPT、组一个豪华团队、靠一个叙事半年融三轮的时代，已经过去了。

翻倍是怎么发生的，几家公司自己的融资记录写得很清楚。

智平方2026年2月完成超10亿元B轮系列融资，估值突破百亿元；约四个月后又完成总额近50亿元的新一轮融资，估值超过200亿元。一年内累计完成12轮融资，频率接近每月一轮，2025年还曾在半年内连做7轮数亿级融资。今年4月它完成股份制改造，8月被曝已聘请投行筹备港股上市，最快可能2027年启动。

自变量机器人4月底宣布B轮融资、小米战投领投，当时估值已越过百亿元；此后两个月内连续完成B+、B++、C轮三轮，且全部完成交割，到6月底对外报道时投后估值超过200亿元。其A、A+、A++、B四轮的领投方分别是美团、阿里巴巴、字节跳动、小米。

星海图2026年2月B轮估值首次触及百亿元，4月2日宣布20亿元B+轮融资，估值突破200亿元，股东名单里有产业资本蓝思科技，也有国家队和地方国资。

降温首先体现在增量上。NE时代统计，2026年9月国内具身智能一级市场发生46起融资，参考金额约116.24亿元，较8月分别下降4.2%和40.1%；有投资人估计，如果只算当月真正新通过投委会的金额，可能只有上半年最热时的20%至30%。

价格端的信号更直接。8月之前头部机器人公司的老股大约九折就能找到买家，近期部分交易出现5折报价；《证券时报》10月29日的报道称，近两个月老股转让报价集中在上轮估值的6.5折至8折，出售标的包括头部企业。庚辛资本创始人张家康的说法是，整个赛道的投融资量下降了约50%，价格带整体下移二分之一到三分之二，融资节奏放慢，领投稀缺。他还有一个观察：轮次名字被拉长了，种子轮、种子+、天使轮、天使+，有的公司融了四五轮还没到A轮。

二级市场提供了新的参照。宇树科技8月19日登陆科创板，发行价150.80元，上市首日盘中一度到1100元、收盘845元；10月15日盘中最低触及404.03元，10月30日收于647.05元，市值约2617亿元。梅卡曼德公开发售获得约3835倍超额认购，上市首日却直接破发；微亿智造临时暂停上市进程，中坚科技终止H股计划。

投资人的问题也随之换了。张家康说，过去路演靠一台机器人流畅做完一套动作就能换来意向金，现在机构问的是：这批货交付了吗？款回来了吗？明年还订吗？

订单的成色需要拆开看。人形机器人场景应用联盟数据显示，2026年上半年国内公开人形机器人中标项目218个，总规模17.23亿元，其中教育科研机构采购占55.5%，政府及国资平台占20.6%，工业企业订单占21.1%，且工业订单里多数仍是样机测试、展厅展示和实训试点。合赢资本合伙人曹多威粗略估算，这几类订单加起来一年约几十亿元，真正的难点不是规模而是可持续性。

上市这道关也更难过。有港股上市律师表示，港交所18C章虽不要求未商业化企业达到2.5亿港元收入门槛，但需要披露可信的商业化路径，收入偏少的公司会被追问客户数量、在手订单和盈利路径；有项目在尽职调查阶段被发现存在循环合同，保荐机构最终停止推进。今年9月梅卡曼德创始人邵天兰公开质疑部分数采中心及关联交易模式，让收入质量问题摆上台面。路透社报道称，若剔除数采中心相关收入，部分机器人企业估值可能下跌60%至70%，当前私募项目估值已下调约30%至50%。

资金退潮后，公司之间的差距被迅速拉开。有投资人判断，一批头部企业账上现金已超过20亿元，即使短期不再融资也能支撑一两年研发；真正难熬的是估值60亿至80亿元、又缺乏技术和产品特色的中间层，继续融资要被要求降估值，坚持原价新钱又不进。另一位产业资本人士的观察是，第一轮、第二轮明星团队仍有吸引力，到第三轮，机构就开始要求拿出与现有头部企业不同的能力和进展。

降温不等于赛道消失，但计价方式在变。此前估值建立在"未来进公开市场拿到更高定价"的预期上，如今要看交付、回款与复购。需要说明的是，上述几家的融资轮次与金额多为公司宣布或媒体口径，投前投后估值并未统一披露，横向比较时应留出余地。

转载说明

本文根据以下公开资料整理，原文及配图出处见下方。

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